Ужесточение монетарной политики ЦБ возможно осенью

Фото ЮГА.ру

Ускорение годовой инфляции с мая по середину августа 2012 г. с 3.6% до 5.8% и дальнейший рост потребительских цен могут вынудить ЦБ РФ ужесточить денежно-кредитную политику уже осенью текущего года. Целью ужесточения станет борьба за снижение инфляционного давления в 1П13: текущий консенсус-прогноз Рейтер предполагает ускорение инфляции до 6.6% к концу 2012 г., что в совокупности с «эффектом низкой базы» 1П12 может ускорить годовую инфляцию в начале 2013 г. из-за индексации регулируемых тарифов до более чем 7%.

Мы ожидаем, что до конца года ЦБ поднимет ставки РЕПО на 25-50 бп, что, на наш взгляд, не приведет к значительному росту ставок на рынке МБК. В нашем базовом сценарии ужесточение монетарной политики осенью может привести к росту ставок RUONIA в среднем до уровня не более 6%, а ставок междилерского РЕПО – до 6.0-6.25%.

Повышение ставок РЕПО до конца года может способствовать дополнительному росту доходностей ОФЗ на 15-30 бп вдоль всей кривой. Более того, вполне вероятно, что влияние либерализации рынка ОФЗ на снижение доходностей будет во многом ограничено из-за возможной эскалации долгового кризиса в Европе. В результате доходности ОФЗ в ближайшие месяцы могут вырасти на 30-40 бп до 7.5% и 8.1% для условно краткосрочных и среднесрочных бумаг со сроком обращения два-четыре года и пять-семь лет.

В целом из-за возможного ужесточения денежно-кредитной политики и ухудшения внешнего фона осенью 2012 г. в настоящее время мы рекомендуем инвесторам сосредоточиться на формировании «защитных» портфелей с бумагами небольшой дюрации. При формировании портфелей советуем обратить особое внимание на опубликованный нами 16 августа спецобзор «Августовский поиск защитных активов: рублевые облигации банков», в котором представлены наши рекомендации по выбору защитных активов среди рублевых облигаций российских банков.

Инфляция и процентные ставки
Осенью текущего года мы ожидаем увидеть ужесточение денежно-кредитной политики ЦБ РФ из-за ускорения годовой инфляции с мая по середину августа 2012 г. с 3.6% до 5.8% и перспектив дальнейшего роста потребительских цен. В рамках перехода к политике инфляционного таргетирования ЦБ в качестве целевого ориентира по инфляции обозначает уровень 5-6%, в результате превышение верхней границы коридора должно рассматриваться как сигнал для ужесточения политики регулятора.

Тем не менее, на наш взгляд, основное внимание при проведении монетарной политики регулятор все же начинает уделять базовой инфляции, что согласуется с практиками, применяемыми ФРС и ЕЦБ. В итоге оценка изменения базовой инфляции со временем станет наиболее полезной при принятии решений об инвестировании на долговом рынке.

Несмотря на прогнозируемое нами сохранение уровня базовой инфляции в сентябре-ноябре 2012 г. на уровне ниже 6%, в рамках ужесточения монетарной политики ЦБ мы ожидаем увидеть повышение ставок РЕПО ЦБ до конца года на 25-50 бп. Целью ужесточения станет борьба за снижение инфляционного давления в 1П13: текущий консенсус-прогноз Рейтер предполагает ускорение инфляции до 6.6% к концу 2012 г., что в совокупности с «эффектом низкой базы» 1П12 может ускорить годовую инфляцию в начале 2013 г. из-за индексации регулируемых тарифов до более чем 7%.

Вполне вероятно, что ЦБ может поднять основные процентные ставки на 25 бп уже по итогам сентябрьского заседания, однако однозначных указаний на подобное действие после прошедшего 10 августа заседания совета директоров ЦБ получено не было.

В целом, исходя из наших наблюдений, смещение темпов изменения денежной массы на семь месяцев вперед демонстрирует возможность для замедления монетарной части инфляции. В случае ужесточения монетарной политики осенью 2012 г. годовые темпы прироста денежной массы могут продолжить замедляться, в результате чего в 1П13 монетарные факторы не будут способствовать ускорению инфляции.

Влияние ужесточения монетарной политики на МБК и долговой рынок
Мы не склонны ожидать значительного роста ставок МБК, несмотря на прогнозируемое нами повышение ставок РЕПО ЦБ на 25-50 бп. Сезонный рост бюджетных расходов во второй половине года вместе с замедлением годовых темпов роста корпоративных кредитных портфелей окажет позитивное влияние на уровень чистой ликвидной позиции банков, что немного снизит зависимость ставок МБК от ставок РЕПО ЦБ. В нашем базовом сценарии ужесточение монетарной политики осенью приведет к росту ставок RUONIA в среднем до уровня не более 6%, а ставок междилерского РЕПО – до 6.0-6.25%.

Повышение ставок РЕПО ЦБ на 25-50 бп до конца года может привести к дополнительному росту доходностей ОФЗ на 15-30 бп вдоль всей кривой. Более того, вполне возможно, что влияние либерализации рынка ОФЗ на снижение доходностей будет во многом ограничено из-за возможной эскалации долгового кризиса в Европе. Рост напряженности в еврозоне может привести к существенному снижению стоимости рисковых активов по всему миру, что временно уменьшит привлекательность российского долгового рынка в глазах иностранных инвесторов. Таким образом, из-за совокупного воздействия вышеперечисленных факторов, мы ожидаем увидеть рост доходностей ОФЗ в ближайшие месяцы ориентировочно на 30-40 бп до 7.5% и 8.1% для условно краткосрочных и среднесрочных бумаг со сроком обращения два-четыре года и пять-семь лет.

В целом из-за возможного ужесточения денежно-кредитной политики и ухудшения внешнего фона осенью 2012 г. в настоящее время мы рекомендуем инвесторам сосредоточиться на формировании «защитных» портфелей с бумагами небольшой дюрации. При формировании портфелей советуем обратить особое внимание на опубликованный нами 16 августа спецобзор «Августовский поиск защитных активов: рублевые облигации банков», в котором представлены наши рекомендации по выбору «защиты» среди рублевых облигаций российских банков.