Станет ли Греция причиной нового кризиса?

Фото ЮГА.ру

С начала мая на мировые финансовые рынки вновь вернулся пессимизм и бегство инвесторов из рисковых активов. До новых выборов в Греции 17 июня рынки, скорее всего, будут закладывать все более негативные сценарии, что может стать причиной для нового витка распродаж в акциях. Прошлый эпизод паники по поводу развала Евро в сентябре 2011 года показал, что рынки скорее склонны переоценивать риски. Мы считаем, что выход Греции из Евро неизбежен, но он в очередной раз будет отложен, а ЕЦБ даст очередную порцию кредитов. Поэтому, на наш взгляд, дальнейшее развитие паники на рынках нужно скорее воспринимать как возможность для формирования позиций, а не как сигнал начала новой волны глобального кризиса.

С начала месяца распродажи на рынках акций привели к снижению мирового индекса MSCI World почти на 9%, а индекса акций развивающихся стран почти на 11%. Последний раз соизмеримые размеры и динамика потерь наблюдались лишь осенью 2011 г. при схожей структуре основных источников негатива на мировых рынках. При этом эпицентр негатива вновь располагается в Греции, фондовый рынок которой за три недели потерял более 23%. Дополнительные факторы в виде охлаждения нефтяных цен за счет ослабления напряженности на Ближнем Востоке, а также розыгрыш политических историй в РФ привели к дополнительному падению российских индексов. Номинированный в долларах индекс MSCI Russia потерял за три недели более 17%, обогнав рынки Бразилии, Австралии и других стран экспортеров.

В чем основная причина греческих проблем?

Экономические причины. Основной причиной возникших в Греции проблем является сложившийся экономический дисбаланс внутри Еврозоны, связанный с разницей в уровне производительности труда и эффективности производства у разных стран, которую невозможно урегулировать за счет валютных курсов. В результате, процесс повышения заработной платы в южных странах региона последние годы происходил за счет увеличения государственных расходов и сопровождался ростом дефицитов бюджетов, которые покрывались за счет заемных ресурсов. Греция весьма преуспела в этом процессе, накопив огромный объем долгов (в 1.7 раза больше размера ВВП страны), которые стало крайне сложно обслуживать в условиях замедления темпов роста мировой экономики. Данный факт увеличил вероятность возникновения дефолта, что служит одной из основных причин наблюдающегося в последние недели падения на мировых фондовых рынках.

Политические последствия. Для восстановления экономики Греции необходимо повышение конкурентоспособности трудовых ресурсов страны за счет снижения их стоимости. Это может произойти двумя путями: либо за счет реформы рынка труда и системы налогообложения и сокращения уровня заработной платы в «разбухшем» за последние годы государственном секторе, либо за счет выхода из монетарного союза и возврата к драхме. Опасения ЕС относительно возникновения прецедента (выход одной из стран из монетарного союза) послужили причиной того, что главы стран и руководители ведомств региона согласились «профинансировать» первый сценарий. Проведение масштабных реформ требует времени, поэтому для того, чтобы уберечь Грецию от дефолта на время реструктуризации экономики, ЕС при поддержке МВФ и ЕЦБ приступили к оказанию финансовой помощи стране в обмен на письменные обещания властей сокращать дефицит бюджета (до установленных уровней по отношению к ВВП). Тем временем, необходимость реализации «непопулярных» мер по сокращению государственных расходов была использована определенными политическими силами в популистских целях, что спровоцировало рост политической и социальной напряженности в стране и сильно затруднило проведение намеченных реформ, а также исполнение обязательств перед ЕС и МВФ. Риск прекращения выделения финансовой помощи Греции вновь привел к росту опасений рынка относительно объявления дефолта по долгам страны.

Сценарии развития кризиса в Греции

Тактически, решение «греческого вопроса» может произойти двумя путями. Наиболее простой – это смягчение требований по снижению дефицита бюджета. Наиболее тяжелый, но потенциально выигрышный для Еврозоны – это выход Греции из зоны Евро и девальвация драхмы. С одной стороны, дефолт Греции и выход из зоны евро в короткие сроки решили бы проблему высокой долговой нагрузки и скорее бы вернули экономику к росту (как показывает опыт, после заметного сокращения ВВП в первые несколько лет). С другой стороны, рынки начнут закладывать риски возможного «эффекта домино» на Испанию и Италию, и перерастание проблем Европы в новую волну глобального кризиса. Остановить эти ожидания сможет только быстрая и мощная поддержка ЕЦБ, а также четкий сигнал со стороны Германии и Франции, что остающиеся страны получат максимальную поддержку.

С большой долей вероятности ситуация пойдет по первому пути и Греция пока останется в зоне евро. Во-первых, выход Греции из Еврозоны крайне не приветствуется большинством членов ЕС, а также руководителями ключевых ведомств, т.к. это создает опасный прецедент для других стран союза, которые бы выиграли от девальвации. Во-вторых, такое событие может пошатнуть стабильность всей банковской системы региона за счет массового изъятия депозитов из банков некоторых стран. В-третьих, согласно различным прогнозам, потери от выхода Греции из монетарного союза могут составить около 400-600 млрд. евро, что сопоставимо с размером необходимых дополнительных финансовых вливаний в фонды помощи для стабилизации ситуации в регионе. В-четвертых, последние опросы населения в Греции показывают устойчивое желание оставаться внутри монетарного союза, а лидер основной леворадикальной партии также выступает за сохранение евро (однако, при этом выступая в поддержку отказа от мер жесткой экономии).

Следующей «реперной точкой» для Греции станет 17 июня, на которое запланированы новые выборы в парламент, после чего определится дальнейшая судьба страны как члена Еврозоны. Учитывая, что опросы указывают на незначительный разрыв в голосах между основной проевропейской и популистской партиями, в ближайшие недели мы ожидаем усиления негативных спекуляций на рынке, что, скорее всего, приведет к новому витку «бегства от риска» на финансовых рынках. В такой ситуации, новости об успешном формировании коалиционного правительства в Греции или об ослаблении давления ЕС во главе с Германией (смягчение требований по сокращению дефицита) создадут хорошие предпосылки для полноценного «отскока» в акциях.

Есть в текущей нестабильности и позитивные сигналы по сравнению с прошлой осенью. Распродажа на рынках акций в мае не сопровождается межбанковским кризисом и пока не привела к массированному сбросу сырьевых активов. Судя по всему, ЕЦБ нашел механизм стабилизации банковского сектора, а инвесторы успели избавиться от части «токсичных европейских активов». Сейчас рынки заложили, возможно, около 50% вероятности выхода Греции и ожидают активных действий со стороны ЕЦБ, а также властей Китая для борьбы с возможными последствиями этого выхода. С большой вероятностью эти действия последуют в июне, что стабилизирует рынки. Если политический компромисс с Грецией будет найден в июне, это даст банкам и рынкам еще несколько месяцев для подготовки и постепенно риск выхода проблемных стран ЕС будет восприниматься скорее как локальная проблема Европы, чем источник нового глобального кризиса.