Сильное снижение ключевой ставки сейчас - пауза в будущем?

Станислав Мурашов, аналитик Райффайзенбанка

ЦБ РФ снизил ключевую ставку на 50 б.п. до 7,75% — это решение оказалось неожиданным и для нас, и для рынка (согласно опросу брокера Tradition лишь 7 из 59 участников ожидали такой исход). В целом текст пресс-релиза похож на предыдущие и не дает сильных аргументов для столь заметного снижения ставки. В частности, сохранились формулировки о том, что инфляция сейчас низкая и-за временных факторов и что в среднесрочной перспективе проинфляционные риски преобладают над дезинфляционными.

Однако есть два важных изменения.

Во-первых, ЦБ упомянул, что продление соглашения ОПЕК+ снижает проинфляционные риски на 2018 г. (ранее ЦБ и МЭР ожидали цену нефти близкую к 40 долл./барр. в 2018 г.). Именно этот фактор Э. Набиуллина упомянула как основную причину для столь сильной корректировки уровня ключевой ставки. Впрочем, на наш взгляд, соглашение ОПЕК+ при прочих равных лишь позволит нефти зафиксироваться на достигнутых уровнях, а новое бюджетное правило при прочих равных будет способствовать ослаблению рубля, поэтому заметного влияния на картину инфляции соглашение вряд ли окажет.

Во-вторых, ЦБ отметил, что "допускает возможность некоторого снижения ставки в 1П 2018 г.". Мы бы трактовали подобную формулировку как сигнал о том, что заметно смягчив политику сейчас, регулятор откажется от таких же активных действий в ближайшие месяцы (front-loaded cut). Так, Э. Набиуллина подчеркнула, что в 1П 2018 г. ЦБ будет "двигаться постепенно, скорее всего, с паузами".

Мы отмечаем, что помимо прочего заметное снижение ключевой ставки приведет к удешевлению фондирования для некоторых локальных банков (которые имеют задолженность перед ЦБ РФ и Минфином, общий долг перед ними на 1 ноября составлял 3,2 трлн руб., снижение ставки на 50 б.п. позволит банкам сэкономить как минимум 16 млрд руб. в год). Кроме того, напомним, что в сценарии введения санкций на госдолг регулятор полагается на спрос на ОФЗ именно со стороны локальных банков. Как следствие, более низкая ставка фондирования позволит сократить уровень, до которого должны вырасти доходности, чтобы ОФЗ стали интересными для локальных банков.