Белгородская область открывает книгу заявок на размещение 7-летних рублевых облигаций

Артур Навроцкий, ИК ВЕЛЕС Капитал

Сегодня Белгородская область откроет книгу заявок на размещение 7-летних рублевых облигаций в объеме 4 млрд руб. Индикативная ставка купона не должна превышать 8,5% годовых, что соответствует эффективной доходности в размере 8,77% годовых.

По выпуску предусмотрена амортизация долга следующими частями: 15% от номинала на дату выплаты 17-го купона, 10% в дату выплаты 18-го, 25% в даты выплат 22-го и 26-го купонов и 12,5% в дату 24-го купона и в дату погашения.

В качестве оценки мы использовали размещенные в прошлую пятницу облигации Самарской области (СамарОбл13), которые по итогам вчерашнего дня закрылись с доходностью 8,39% годовых и ценой 100,21% от номинала.

Справедливым уровнем доходности мы считаем 8,5% годовых, что эквивалентно премии 10 бп. к СамарОбл13. Исходя их этого, купон равняется 8,24% годовых. Премия к ОФЗ составит около 80 бп. против ~ 100 бп. к значению предварительного индикатива.

Премию мы объясняем меньшими масштабами доходной части бюджета, чуть более высокой долговой нагрузкой и меньшей долей собственных доходов, несмотря на схожие составные международные рейтинги обоих заемщиков.

Первое целевое значение доходности нового займа через 12 месяцев составляет, по нашим прогнозам, примерно 8% годовых при условии достижения кривой доходности ОФЗ в рамках 4-летней дюрации 7,2-7,3% годовых. Спекулятивный доход составит не менее 2%.

Последние размещения регионов проходят очень удачно, что транслируется в многократном пересмотре вниз предварительных ставок купона. В текущем году на публичный рынок субфедерального долга выходило четыре игрока, три из которых примерно на 20 бп. сокращали предварительный индикатив. В настоящий момент все выпуски на вторичном рынке продолжили осторожный ценовой рост на фоне ожидания инвесторов по смягчению монетарной политики Банком России, избыточной ликвидности в системе и необходимости финансовым институтам выполнять регуляторные требования краткосрочной ликвидности (Базель 3).

В качестве анализа нового выпуска мы использовали последнее размещение (9 июня) Самарской области (СамарОбл13), которое схоже по сроку погашения (7 лет) и дюрации. Оба региона входят в рейтинговую группу double-B, однако Самарская область имеет оценки от двух агентств. Хотя Белгородская область не совсем репрезентативна для сравнения, поскольку масштабы консолидированного бюджета в два раза уступают конкуренту, рыночная оценка с точки зрения относительной стоимости облегчает прогноз предстоящего аукциона в условиях общего тренда сокращения процентных ставок.

Согласно ключевым показателям консолидированных бюджетов двух эмитентов, («таблица 1»), Белгородская область уступает по ведущим индикаторам эффективности, в частности, по коэффициенту самофинансирования (отношение собственных доходов к совокупным доходам). В то же время долговая нагрузка (66% от собственных и 50% от всех доходов) равняется среднему значению по сектору.

Вместе с тем, среди других заемщиков рейтинговой группы double-B показатель отношения долговых обязательств к собственным доходам превышает 80% (Например: Омская область и Удмурская республика). На этом фоне Белгородская область выглядит крепким игроком, что отражается в стабильном прогнозе по рейтингу FITCH. Сильной стороной региона является низкая доля коммерческих кредитов в общей структуре долга (11%), что позволяет удерживать коэффициент обслуживания на комфортном уровне (3%), тогда как у многих он превышает 8%.