Московская Биржа. На пике формы

Егор Дахтлер, аналитик управления анализа рынка акций ИК "Велес Капитал"

Московская Биржа – тихая гавань российского фондового рынка в сложный для российской экономики период, за последний год продемонстрировала существенный рост котировок (+59%), превзойдя индекс ММВБ более чем на 40 пп. Привлекательности бумагам добавляет особенная модель бизнеса финансовой компании, которая позволяет Бирже «чувствовать себя комфортно» как на растущем, так и на падающем трендах за счет механизма компенсации одного типа доходов другим (процентного дохода комиссионным доходом в периоды роста и низких процентных ставок и наоборот – в периоды жесткой ДКП).

По результатам 2К16 совокупный операционный доход Мосбиржи составил 10,8 млрд руб. снизившись на 8,5% к/к из-за падения чистого процентного дохода на 12,6% к/к (до 6 млрд руб.), вызванного падением процентных ставок и сокращением балансов участников российского фондового рынка. Комиссионные доходы биржи снизились на 2,8% к/к, до 4,9 млрд руб. Во 2 квартале 2016 года операционные издержки снизились на 7,2% к/к за счет падения расходов на персонал на 19% к/к., отношение операционных расходов к совокупному доходу составило 26,4%. Чистая прибыль во 2 квартале 2016 года сократилась на 8,1% к/к и составила 6,4 млрд руб.

Чистая прибыль в 1 полугодии 2016 года была выше, чем год назад на 1% и достигла 13,4 млрд руб. Совокупный операционный доход в 1 полугодии 2016 года составил 22,7 млрд руб. (+6,6% г/г), благодаря росту комиссионного дохода на 22% г/г. Операционные издержки выросли на 7,2% г/г и составили 5,9 млрд руб. В 1 полугодии 2016 года EBITDA выросла на 1,6% г/г, рентабельность по EBITDA сократилась на 0,5 пп, до 78,2%. Отношение операционных расходов к доходам составило 26,3% (+1,2 пп г/г).

Мы оценили Московскую Биржу методом мультипликаторов, предполагая справедливый дисконт в 21% (средневзвешенный по капитализации дисконт компании к зарубежным площадкам, ведущим деятельность на развивающихся рынках, с момента IPO Московской Биржи). Мы оцениваем справедливую стоимость акции Московской Биржи в 147 руб., которая соответствует EV/EBITDA 2016П в 9,7х и P/E 2016П в 15,2х (с учетом дисконта) и рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумаги компании.