Российская экономика: худшее позади?

Фото ЮГА.ру

По мнению Минэкономразвития, дно экономического спада было пройдено в июне, и в сентябре за счет промышленности ВВП начал расти (+0,3% м./м с учетом сезонности). Возникает вопрос, насколько оправданно сейчас говорить о развороте тренда?

Наш анализ показал:
– Положительная динамика в промышленности действительно наблюдается именно с июня, но за счет разовых факторов.
– Девальвация внесла значимый позитивный вклад в промышленность, оказав поддержку экспортерам и отраслям, связанным с импортозамещением.
– Мы прогнозируем, что в 2016 г. позитивный эффект от динамики курса на промышленность сильно снизится.
– В инвестициях восстановление началось только в августе, но его устойчивость сомнительна.
– Драйверами восстановления промышленности стали не основные, а второстепенные отрасли.

В реальности мы наблюдаем снижение темпов падения выпуска, и оно стало более выраженным в сентябре 2015 г.: -3,7% против -4,3% г./г. в августе и максимального снижения за весь год 5,5% г./г. в мае. Однако источники этого восстановления оставляют много вопросов. Безусловно, благодаря девальвации в основном сырьевые цены в рублевом выражении в отличие от 2009 г. снизились несильно, хотя в долларах они упали значительно, на нефть – более чем в 2 раза. Это позволило экспортерам даже нарастить физические объемы зарубежных продаж. По данным ФТС о торговле со странами дальнего зарубежья, физические объемы экспорта топливно-энергетических товаров в январе-августе 2015 г. выросли на 5,6%, металлургической продукции – на 7,8%, химической продукции – на 5,5%.

Исходя из статистики по промышленности, устойчивую динамику демонстрируют именно экспортные отрасли. Так, наиболее стабильные результаты показывает добыча топливно-энергетических ресурсов и нефтепереработка. На фоне общего снижения производства продолжает демонстрировать довольно высокие темпы роста химическая промышленность (6,5%г./г. за 9М 2015 г.), выигрывая от низкой доли валютных расходов в себестоимости. Снижение курса, во-первых, привело к росту экспорта, во-вторых, можно говорить о начале импортозамещения за счет внутреннего спроса (например, в производстве пластика и резины, бытовой химии, лаков и красок).

Из этого списка выбивается, пожалуй, металлургия. Частичное восстановление в 3 кв. 2015 г. произошло после продолжительного падения выпуска и во многом обусловлено отложенным спросом. В дальнейшем мы не ожидаем какого-либо заметного восстановления, так как отрасль будет находиться под давлением низкого спроса и цен (мировое перепроизводство, замедление промпроизводства Китая и рост экспорта из этой страны, а также тяжелая ситуация в строительном и автомобильном секторах РФ).

Доля экспортных отраслей (ТЭК, металлургия, химия и т.д.) в общем показателе промышленности действительно высока. Но какого-либо резкого улучшения результатов данных секторов в последние месяцы не происходило – на протяжении всего года они демонстрируют достаточно стабильную динамику. Поэтому сами по себе они едва ли могли стать причиной положительной динамики промышленности с июня.

Как мы уже отмечали в предыдущих обзорах (16 сентября, 16 октября), улучшение в промышленности последних месяцев в большей степени связано с разовыми факторами. На общий индекс сильно повлиял выпуск транспортных средств и оборудования с длинным циклом производства, который отражается в статистике неравномерно по году, а сейчас сконцентрировался в 3 кв. Такое совпадение могло существенно исказить общую картину. Речь идет, к примеру, о выпуске металлических станков, электровозов, сезонном всплеске производства автомобилей (после летнего простоя).

Нестабилен и эффект от импортозамещения. Если наблюдаемое в пищевой отрасли импортозамещение носит более устойчивый характер ввиду наличия торговых ограничений, то, скажем, в текстильной отрасли этот эффект практически полностью определяется динамикой курса рубля. Ускорение роста (месяц к месяцу) текстильной отрасли мы объясняем продолжением импортозамещения, которое поддерживается новым ослаблением рубля в июле-августе 2015 г.

Таким образом, девальвационный шок 2014 г. безусловно оказал существенный положительный эффект на ряд отраслей, связанных с экспортом (ТЭК, металлургия, химия и т.д.) и внутренним спросом (пищевая, текстильная, потребительская химия).

При отсутствии столь же выраженного обесценения рубля (что является нашим базовым прогнозом на 2016 г.) и медленном восстановлении внутреннего спроса рассчитывать на столь сильный эффект на промышленность в будущем не приходится.

Более детальная статистика по инвестициям также не дает однозначного подтверждения активизации промышленности. Улучшение динамики инвестиций наблюдается пока совсем недолго, лишь второй месяц подряд: до -5,6% после – 6,8% г./г. в августе и максимального снижения 8,5% г./г. в июле. Однако, то что это не разовый статистический эффект свидетельствуют показатели международной торговли: в эти месяцы происходило, в том числе, замедление падения инвестиционного импорта.

Но эти данные пока не позволяют распознать, было ли такое восстановление обусловлено разовой реакцией – реализация отложенного спроса, или такая тенденция будет иметь постоянный характер. Из категорий инвестиционного импорта, которые в августе-сентябре 2015 г. показали позитивную динамику – механическое оборудование и средства наземного транспорта. В сумме они составляют 60% инвестиционного импорта и около 30% общего импорта. Однако импорт механического оборудования характеризуется высокой волатильностью и отсутствием ярко-выраженной сезонности. Поэтому статистики августа и сентября 2015 г. недостаточно, чтобы судить о формировании позитивной тенденции в инвестициях.

Анализ структуры инвестиций показывает, что их ключевые категории – нежилое строительство, машины и оборудование (около 80% всех инвестиций в основной капитал) в стоимостном рублевом выражении продолжали демонстрировать нисходящую динамику с 2011 г. и вплоть до июля 2015 г. (более поздние данные отсутствуют). Косвенно это подтверждает слабая динамика производства стройматериалов, которая не показала никакого восстановления в последние месяцы. Какое-либо улучшение было отмечено лишь в категории "прочих" инвестиций, что, на наш взгляд, создает серьезный риск: устойчивому восстановлению инвестиций всегда предшествовал рост спроса на машины и оборудование, о чем пока нельзя сказать определенно.

Таким образом, мы считаем, что ни в промышленности, ни в инвестициях не сформировалось устойчивого тренда на восстановление. Мы опасаемся, что восстановление экономики не будет столь же линейным и быстрым, как это подразумевают официальные прогнозы. Гораздо более вероятен сценарий, при котором на горизонте полугода мы еще увидим небольшие "провалы", и переход к уверенном восходящему тренду по инвестициям и промышленности растянется на месяцы.